Grupo La Colina

Problemas en el paraíso de los mercados emergentes

   Nouriel Roubini 

Durante los últimos años se han alimentado muchas expectativas por los BRICS (Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica). Según se dice, con sus grandes poblaciones y rápido crecimiento, pronto se convertirán en algunas de las mayores economías del mundo –y, en el caso de China, en la mayor de todas ya para 2020–. Pero los BRICS, como muchas otras economías en mercados emergentes, han sufrido recientemente una fuerte desaceleración económica. ¿Ha terminado entonces la luna de miel?

El PIB brasileño sólo creció un 1% el año pasado, y es posible que no supere el 2% este año. Su crecimiento potencial se estima apenas por encima del 3%. La economía rusa puede crecer apenas un 2% este año, y su crecimiento potencial también ronda el 3%, a pesar de que los precios del petróleo están en el orden de los 100 dólares por barril. India recientemente tuvo un par de años de fuerte crecimiento (11,2% en 2010 y 7,7% en 2011), pero bajó al 4% en 2012. La economía china creció un 10% al año durante las últimas 3 décadas, pero cayó al 7,8% el año pasado y corre el riesgo de un aterrizaje forzoso. Y Sudáfrica sólo creció un 2,5% el año pasado, y es posible que no supere el 2% en este.

Muchas otras economías en mercados emergentes de rápido crecimiento en el pasado –por ejemplo, Turquía, Argentina, Polonia, Hungría y muchas otras en Europa Central y del Este– experimentan una desaceleración similar. Entonces, ¿qué aqueja a los BRICS y a otros mercados emergentes?

RECALENTAMIENTO, CONTAGIO Y REFORMAS

En primer lugar, las economías emergentes se recalentaron entre 2010 y 2011, con tasas de crecimiento que superaron a las potenciales y tasas de inflación por encima de las deseadas y en ascenso. Muchas ajustaron entonces su política monetaria y eso afectó a su crecimiento en 2012, un impacto que se ha extendido a este año. En segundo lugar, pensar que las economías de los mercados emergentes podrían desvincularse completamente de las debilidades de las economías avanzadas era rocambolesco: siempre fue probable que la recesión en la zona del euro, la cuasi recesión en Reino Unido y en Japón entre 2011 y 2012 y el lento crecimiento económico en Estados Unidos afectaran negativamente al desarrollo de los mercados emergentes –a través del comercio, los vínculos financieros y la confianza de los inversores–. Por ejemplo, el empeoramiento en curso en la zona del euro ha afectado a Turquía y a las economías emergentes de Europa Central y del Este, debido a los vínculos comerciales. En tercer lugar, la mayoría de los BRICS y otros pocos mercados emergentes han pasado a una variante del capitalismo de Estado. Esto implica una desaceleración en las reformas que aumentan la productividad y la participación en la economía del sector privado, junto con un mayor peso de las empresas estatales (y de los bancos estatales en la asignación del crédito y el ahorro), así como el nacionalismo en la gestión de los recursos, el proteccionismo comercial, las políticas de sustitución de importaciones industriales y la imposición de controles al capital.

Este enfoque puede haber funcionado en las etapas tempranas del desarrollo y cuando la crisis financiera mundial produjo una caída del gasto privado; pero ahora distorsiona la actividad económica y deprime el crecimiento potencial. De hecho, la desaceleración china refleja un modelo económico, en palabras del exprimer ministro Wen Jiabao, “inestable, desequilibrado, falto de coordinación e insostenible”, que ahora afecta adversamente al crecimiento de los países emergentes en Asia y a los mercados emergentes exportadores de productos básicos desde Asia hasta América Latina y África. El riesgo de que China experimente un aterrizaje forzoso en los próximos dos años puede dañar aún más a muchas economías emergentes.

En cuarto lugar, el superciclo de productos básicos que ayudó a Brasil, Rusia, Sudáfrica y muchos otros países emergentes exportadores de estos bienes puede haber terminado. De hecho, sería difícil sostener un boom dada la desaceleración china, la mayor inversión en tecnologías para el ahorro de energía, el menor énfasis en modelos de crecimiento orientados al capital y la gestión de los recursos en todo el mundo, y el demorado aumento en la demanda que indujeron los altos precios.

El quinto y más reciente factor son las señales de la Reserva Federal estadounidense sobre la posibilidad de poner fin a su política de flexibilización cuantitativa antes de lo esperado y sus insinuaciones de un eventual abandono de los tipos de interés negativos. Ambas cuestiones han causado turbulencias en los mercados financieros de las economías emergentes. Incluso antes de las señales de la Fed, las acciones y los productos básicos en los mercados emergentes se desarrollaron peor de lo esperado este año, debido a la desaceleración china. Desde entonces, las divisas y valores de renta fija (bonos gubernamentales y corporativos) en los mercados emergentes se han visto golpeados. La era del dinero barato o a interés cero que condujo a una avalancha de liquidez en busca de altos rendimientos y activos –acciones, bonos, divisas y productos básicos– en los mercados emergentes está llegando a su fin. Finalmente, si bien muchas economías de los mercados emergentes tienden a producir superávits en sus cuentas corrientes, son cada vez más las que presentan déficits –incluidas Turquía, Sudáfrica, Brasil e India–. Y estos déficits ahora son financiados de formas más peligrosas: más deuda que capital; más deuda a corto plazo que a largo plazo; más deuda en divisas que en moneda local; y más financiación procedente de los flujos interbancarios transfronterizos volubles.

DEBILIDADES

Estos países también comparten otras debilidades: déficits fiscales excesivos, inflación por encima de las objetivos fijados y riesgo de inestabilidad (que no sólo se refleja en la reciente agitación en Brasil y Turquía, sino también en los conflictos laborales sudafricanos y las incertidumbres políticas y electorales en India). La necesidad de financiar el déficit externo y evitar la excesiva depreciación (y una inflación aún mayor) requiere aumentar los tipos de interés y mantenerlos fijos en niveles elevados. Pero el endurecimiento de la política monetaria debilitaría al ya lento crecimiento. Por lo tanto, las economías emergentes con grandes déficits gemelos y otras fragilidades macroeconómicas podrían experimentar una mayor presión a la baja sobre sus mercados financieros y tasas de crecimiento.

Estos factores explican por qué el crecimiento en la mayoría de los BRICS y muchos otros mercados emergentes se ha reducido bruscamente. Algunos factores son cíclicos, pero otros –el capitalismo estatal, el riesgo de un aterrizaje forzoso en China y el fin del superciclo de los productos básicos– son más estructurales. Por lo tanto, las tasas de crecimiento de muchos mercados emergentes durante la próxima década pueden resultar menores que en la pasada; algo que también puede ocurrir con los enormes rendimientos obtenidos por los inversores gracias a los activos financieros de esas economías (divisas, acciones, bonos y productos básicos).

Por supuesto, algunas de las economías emergentes mejor administradas continuarán experimentando un rápido crecimiento y resultados superiores a los esperados. Pero muchos de los BRICS, junto con algunas otras economías emergentes, pueden toparse con un difícil obstáculo que afectaría duramente a su crecimiento y a sus mercados financieros.